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【CSF 觀察】| 李大鵬 --- 場外市場業務操作與監管的探討

圖:青島聯合信用資產交易中心CEO,李大鵬

 

編者按

 

 

 

2017中國資產證券化論壇年會上,青島聯合信用資產交易中心CEO李大鵬以信用資產證券化為例分享了資產證券化的場外交易結構,從資產包的價值動態評估、投資空間的透明度、交易的有效性等方面分析了信用資產證券化和一般資產證券化的區別。

 

全文分享
 

 

李大鵬(青島聯合信用資產交易中心 CEO):

 

我今天跟大家交流的題目叫“資產證券化的場外交易結構”。這跟青島聯合信用資產交易中心有關,因為我們本身就是一個場外市場,我們做的是信用資產的證券化,和“中國資產證券化分析網”是戰略合作伙伴,但是我們的東西有一點不一樣,估計大家來的原因可能對場外交易要怎么做感興趣。

 

另外,你們要注意信用資產證券化和一般資產證券化到底有什么區別?這是我們的一個特色,我希望各位聽了以后能把你們的智慧貢獻出來咱們充分交流一下,看看我們哪些地方有瑕疵,或者沒有滿足你們的需求。第二,如果覺得我們做得好,歡迎和我們合作。第三,當然我不希望你們坐在這半個小時浪費時間,所以我們討論交流一下。當然,我在后面會介紹一下,信用資產交易中心簡稱信產所,我們是百分之百海爾金融控股擁有的子公司,我們是海爾家庭的一部分,海爾金控又是大的海爾集團的一個大部分。從今天演講之后,你們會知道海爾不光是生產洗衣機,也做資產交易。

 

我的PPT內容不是特別多,我希望跟大家有個互動,中間有什么不清楚的或者希望我展開的,請你們舉手提問,因為我并不知道每個人真正的興趣在什么地方?所以我并沒有準備像教科書似的PPT,也沒有準備任何的數據去看,但是我希望咱們能充分交流。

 

第一,資產包的價值動態評估,這就是我們信用資產交易所的一個特點。今天我知道很多評級公司在這布置展臺,有一些跟我們已經是戰略合作了。大家知道做資產證券化ABS,你做評估傳統的方式就是發行之前做一個評估,后期在資產包的存續期間,其實一般不會做評估的。無非可能到最后它的期限到了,你把它退出的時候做整體的投資回報率評估。但是,我們信產所是信用資產交易所,我們要的是交易,如果大家做過交易員的話,應該知道交易的沖動跟交易的動力來源于什么地方?大家做股票,如果這個股票是一個橫線的價值,就是咱們說的漲停板、跌停板,一直是一條線,你對這個股票有交易沖動嗎?是沒有的。你既不能盈利,也沒有什么機會可以去尋找,所以說,真正大家看這個交易機會,跟你的交易動力,來自于價格曲線是波動的,你波動的越厲害,越喜歡做。

 

其實,資產包從我們的角度講,也可能我們是做的信用資產交易。為什么全國就我們一家在做?我們從ABS看問題,不光是發出資產包,從發起人資產方來講,是用資產包來融資,只要有人買走了,就解決問題了??墒菑奈覀兤脚_來講,作為投資人持有了資產包以后,如果中間因為資金需求讓我把資產包從市場上賣出去,你可以重新打包,還是像股票一樣讓你很方便并且有盈利的價格轉手出去,同時接手的投資人也能知道它的盈利空間在哪。這個時候市場是健康的,也是流動的,也是我們信產所追求的狀態,這個價值的動態評估是非常重要的。請問各位,不要說中國的資本市場,在國外的資本市場你們誰能告訴我哪一家評估公司或者是哪個投行對資產證券化做動態評估的?所謂動態評估不要說一分鐘一個小時了,就是一天甚至一周的評估,能讓你每周有交易沖動的有嗎?沒有,實際上我們是想創造這樣一個環境,對各位無論你是資產的發行方,還是資產證券化的投資方,給你這樣一個良好的環境。因為我們資產證券化ABS本身是資本市場的一個成員,資本市場的一般特性是什么?流動性,沒有流動性這個資本市場根本不稱為市場。我們講的場外市場同樣也需要流動性,無非我們這種流動性不是追求每分鐘每個小時的變化而已,但我們至少追求每一周有資產的變化,能看到持有的資產回報率已經達到多少,如果我下個月想轉手時是不是達到了這一個月的投資回報目標,這個非常重要。

 

動態三個元素,第一個元素是基礎資產的特性。我們這個基礎資產的特性實際上也不是傳統的資產證券化ABS 的特性,而是信用資產。這個信用資產下面我要仔細去談一下,我們現在講的ABS實際上相對于我們講的信用資產都是實物資產。一個抵押資產,你是不動產的抵押,還是真正的股權抵押,它是立刻可以變現,從銀行角度來講等同于現金的一種資產。但是我們不追求這個,為什么?主體與債項的動態描述,我們在市場上開始允許投資人在這上面做生意到今天應該是整整一年多一個月,在這期間主體與債項的動態描述是最困惑我們的合作伙伴和服務對象的一點。

 

什么是主體與債項的動態描述?第一,價值動態評估已經比較新了。大家回憶一下,如果看標準的債券評估的教科書,其實就是一個主體評級跟債項評級。這兩項給你一個資產價值時,或者一個標準,你這個資產包值多少?是投資級還是持有級,不管它的數字是多少,實際上最后給你是一個指標,這個指標是主體跟債項兩個部分的加權值。至于加權怎么樣?每個公司各顯神通,不會告訴你核心機密,這也是每個公司對同一個資產的評估在細致上是不同的,對于投資人承擔的風險,如果選對了,承擔的風險就??;如果選錯了,風險就大。

 

主體與債項剛才我講的標準評估不管是主體還是債項都是一個靜態評估,我給你一個評級永遠不會變,直到資產包到期為止。我們既然講的是價值的動態評估,實際上來源于對主體與債項的動態描述。大家做股票,我們講的叫價值管理,這個詞在股票市場上非常流行,如果我是投資人,我要是進入這個股票,而且能控制的話,作為大股東二股東,用什么樣的管理方式把這個價值管理到我希望的目標值,然后再退出,這叫價值管理。實際上我們講的主體與債項的動態描述,我要隨時隨地掌握債項的主體,跟債項本身各種參數隨著時間的變化、環境的變化,它在估值時我不考慮它以前的初始值,根據這一時刻給出一個新的值,這也是價值動態時的來源。

 

另外,風控與價值的動態關聯度。對主體和債項本身有一個動態描述后,每一刻它的價值都是變化的,以及它所承擔的風險跟風險目標值,如果風險是1,價值從0.1一直往前走的話,價值越高,風險越小,實際上它有點像概率一樣,是0跟1之間的區間,我正向值越大,會把風險泡沫擠走。比如說咱們建一個工程,建一個跨海大橋,這個大橋沒建只在圖紙時,它的風險是100%或者是1,你要投資這個大橋時,其實承擔的是全部風險,一旦這個大橋開始建了,它隨著工程朝完成的目標走進,走的越多,剩下未建成的部分所代表的風險整體越小,這樣慢慢把風險擠泡沫一樣擠掉了,這就是風險與價值關聯度的關系。如果這個大橋一點沒有建就投資了,隨著大橋越來越接近完工,投資的風險越小,實際的持有價值就越高。如果把建橋作為一個大的PPP資產包的話,只要工程越接近完成,你的風險越小。我用PPP可能是比較粗淺的方式,因為PPP還有后期的現金收入問題,這就是價值的動態評估,我們從這三個角度考慮。

 

下面從OTC的市場來說,既然它是OTC的市場,必須要有這三個基本方面。投資空間的透明度,如果沒有透明度的話,不能說是完備的市場。不管是OTC還是場內市場,場內市場與股票市場、期貨市場一樣,所有的上市公司年報、季報要符合監管要求,要盡可能披露真實的信息,這個叫市場透明。還有它的價格要公開掛出來,而且成交,這個就叫透明度,但是從OTC市場來說,透明度永遠不是一個理論上100%透明的,我們怎么解決這個問題?實際上各個市場都類似,我們根據客戶的分級來披露不同的信息。這個客戶分級不是花錢買,像股票市場叫做Lave2、Lave1級別,你花錢可以買到的并不是錢的關系,而是你在市場的活躍度和責任決定的,這就是資金方的信息披露價格參考。

 

資金方的價格最基本披露是,比如說掛了一百個資產包,不管資產包怎么做的,比如按期限30天、90天、180天、1年,而我們的資產包一般不會超過三年,在這個期間段它的成交,在最近這一段時間,這個時間可能定義是今天或過去一周也好或過去一個月,它有個平均值,我把這個平均值告訴大家,其實這是一個市場的參考。你在我們這里做信用資產交易時,大概知道在什么資產包的期限和市場成交的價格是什么?這是最基本的,還有大概成交量是多少?這是公開免費的,大家都可以拿。

 

第二,對真正的資金持有方,光知道這一點不夠,也不公平。我們就會在注冊時了解清楚,你確實要參與這個市場,而且有多少的資金要投,我們會給你進一步詳細的信息,你說他是Lave2嗎?因為我們并不賣,這個信息會告訴你更詳細的,比如說30天的資產包都有什么?所有30天的資產包里頭中值在哪?方差是多少?大概知道這些信息。如果你專門投資30天資產包的,而且資金量特別大,我甚至可以告訴你資產包更細節的東西,這就是資金方的信息披露,透明度是隨著你的級別給你披露信息。如果這個信息不對稱或不存在的話,這個市場也不存在,所以信息披露跟信息不對稱是相輔相成的,一個有效的市場最有效的地方是掌握好信息不對稱到什么地方,又維持了三公的原則,公正公平公開,同時又充分保護市場參與者的隱私,在這個時候信息披露才是非常完美的穩定狀態。透明度我們會告訴大家,你是屬于哪個投資領域,你能得到的信息是什么?如果想得到更多,那你的市場參與度要更高。

 

當然,資產方的信息披露跟征信的披露一樣。如果你把個人隱私全收進來全公開了,每一個公民自己本身對這種狀態是不是特別坦蕩心安理得呢?其實不是,我們講資產包方也是跟資產方一樣,你把我的資產方曝露給市場,每個資產方說只要你賣的好,把所有的信息都給我公布出去,沒有一個人愿意干這個事。本身資產方的信息披露也會有保護隱私的方式,但是有一個基本的資產包的詳細描述,詳細到什么程度?是一種市場的掌握。

 

我們的評估跟定價模型我是告訴大家的,為什么這個資產包值這么多錢,或者它是在這個資金成本下尋求投資人。這樣其實反過來也知道,這個資產包是屬于哪個區位的,這是投資空間的透明度。

 

交易的有效性。因為我們本身是個交易平臺,我們追求的是信用資產的交易,所以有這幾個方面。我簡單在這列明,剛才涉及到信息不對稱跟三公原則,這個必須要有。各位只要參與到這個市場,第一個想的是交易成本,像我們投資股票一樣,不知道你們買賣股票是不是對手續費和印花稅那么敏感,但是我相信你做期貨的話會對這個特別敏感的,特別是做高頻交易,所以交易成本是非常重要的制約因素。我們信用資產在這方面的交易成本非常低,我們并不是靠著交易成本賺錢。不像股票市場、期貨市場靠這個,我們是為大家開辟一個更好的融資渠道,盡量在交易成本上讓雙方都能承受,我們至少也可以健康運營,總不能說天天虧損著運營,我們的團隊非常精干,做的是一個輕資產的交易所。

 

信息不對稱,剛才我已經講的很細了,從各個信息的透明角度,其實它是相輔的,就不再重復了。

 

交易生態圈的構造。簡單來講就是一個資本方跟資產方。但是資產方角度來說,我們的交易生態圈構造,目標是誰呢?是中小企業,俗話說上不了臺面的2A級以下的企業。在這個行業只要是2A以下沒法去銀行申請貸款,也沒法去融資的。我們的生態圈主要面對中小企業2A級以下,而且還有輕資產的公司,再加上創業公司。因為現在的經濟形態在轉變,我們自己本身就是一個輕資產公司,現在的經濟特別是互聯網發展以后的新經濟形勢,絕大部分的新興企業。我們海爾本身是一個重資產公司,但是我們這個交易所要朝輕資產去邁進。

 

為什么要在資產方角度去瞄準輕資產跟2A以下的企業呢?大家知道我們說了這么多年的融資難問題,其實一直沒有解決。因為它沒有解決生態圈服務對象的問題,你真正需要融資的主要主體,都被風控擋在門外了,所以融資永遠是難題。如果你在銀行工作就知道,一個行政命令說為中小企業服務要達到10%放貸的比例,所有銀行的朋友們咬著牙就覺得今年的獎金泡湯了,完成不了任務,因為它的風險在那。如果仔細研究,其實里面有很多的優質資產,這是我們需要研究的生態圈。

 

另外,資金方。資金方我們找的是什么服務對象呢?如果你追求年回報率在15%以上,不要到我們這來,你可以投資股票。如果追求20%-100%之間,你投資期貨去,但是你虧本的概率也大。我們的資金方基本尋求的是9%-15%之間一些適當的回報率,你還需要一定的風險控制,不是風險大的投資。

 

再有,我們吸引的很多資金方需要周轉,30天之內資金在這閑置。我有很多資產包在30天之內的,如果你需要30天之內找個資產年化9%-15%之間的,你到我這來絕對不會失望,這就是生態圈的建設。生態圈的建設投資人跟資金有各式各樣的需求,資產方形形色色,我們做時就鎖定了我的服務對象,資產跟資金兩方,我就服務這兩個小客戶群,為他們搭建起一個很好的交易平臺,這就是我們做的。


 

信用交易所在基礎來講就是基礎資產。我們之所以說能把主體跟債項分離,還有一個最大的原則,我們在做動態評級時是以可見現金流作為最基本的還款能力,跟你公司獲得項目的資質去評估的,就是可見現金流。我們并不需要去看你有多少固定資產,或者股權你可以去做抵押,而是去看可見現金流,再加上可見現金流的生成能力。

 

既然把可見現金流和生成可見現金流的能力兩點加在一起作為基本的信用內涵,我們的信用抵押也是用這種方式去做抵押的,用你將來的收入給我做抵押。今天你有沒有廠房,有沒有不動產,對我來講不重要,你要有的話,作為一種征信手段我們也是歡迎的,但并不是唯一的。

 

我們的服務基本三個層次,一個最簡單的鏈接服務,就是信息交換,買方跟賣方。我有資產包了需要找個資金,資金方有這個需求30天-90天,需要誰來承擔9%-12%,雙方誰有就可以幫他實現這個對接。

 

還有一個是類投行服務。比如你接了一個項目,這個項目的現金流非常好,但是又需要去建設,在這個時候你又沒有實物資產不夠2A以上到銀行融資了,怎么辦?你到我們這來的時候,我們會把它做成結構化的產品,用信用資產打包的方式,這就是我們說的類投行服務,我們打包以后掛在平臺上,讓投資人去給你投資,這種基本都是債項類的投資,一般都不做股權類的。

 

交易服務。就是手頭買了這些資產包,我們的資產包在沒有到期之前需要轉手,因為你有現金流的需求了,你可以重新掛出來,把剩余的部分重新做評估,就變成一個新資產包,它的期限會變短。假設你買了90天的資產包,過了45天了,它的回報率45天我就滿足了,后45天又需要新資金了,你可以打成45天的資產包,重新在這掛。

 

底下信用資產動態評估,我說了很多了。多次轉讓,也就是一個資產證券化的包,不是簡單你持有了就到期可以做,我們的方式是典型的OTC,掛牌詢價拍賣,和場外交易模式。

 

我們的底層就是區塊鏈,但是今年智能合約寫在這了,并且智能合約還在開發中。大家知道資產證券化的智能合約本身就很復雜,加上我們做的是信用資產證券化智能合約,又增加了一些難度,如果開發好的話,對于你的交易可以自己再做證券化。在區塊鏈底下認定你的資產包在我平臺上是數字化,你打包就可以了,或者可以拆分,拿了一個大的包,說我只是一部分拿出去,緩解部分的現金流,或者給不同的投資人,你自己去拆分,拆分的時候有區塊鏈控制,這些都是經過我們認證的,我們的系統已經做成這樣了。

 

我們做的是很特殊的一種信用資產證券化的場外交易。最后我簡要介紹一下海爾金控,海爾集團大家都知道,特別是去年6月份收購GE家電以后變成全球第一大的家電企業。海爾金控從歷史來講從2002年入股青島銀行,當然青島銀行我們到今天還是單一大股東,從2002年開始實際業務上是存在的,我們真正作為海爾集團的獨立業務板塊是2015年11月24日正式公布。我們有家電板塊,有產業孵化板塊,再加上海爾金控,當然后面還有地產、文化板塊。金控實際上有16家做金融業務的公司,有5家是傳統的金融業務板塊:小貸、保理、融資租賃、消費金融這些,還有財務公司,海爾財務是里面比較老的成員。第二板塊海爾資本,是做股權投資以及做基金等。第三板塊交易資產平臺類,信用交易所是交易平臺類的成員。以上是基本情況的介紹。

 

謝謝大家!

 

CSF觀察
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